货币政策(货币政策报告)

　　作者：余丰慧

　　今年政府工作报告对货币政策的定位是“稳健中性”，由此来看，实际上我们的货币也在收紧，否则在美元收紧的背景下我们要吃大亏。

　　比如，北京时间3月16日凌晨美联储第三次加息以后，当天中国央行马上进行变相加息，提高了间接利率，央行反应十分迅速。我们不要小看央行提高间接利率，这实际上是一箭三雕，首先可以对冲美联储加息造成的人民币贬值压力，二是缩小了中美利率差距，堵住了热线跨市场套利的机会，三是通过提高利率也可以倒逼企业去杠杆。

　　所谓“稳健中性”的货币政策，实际上就是适度收紧，虽然央行没有直接调整基准利率，但自2017年以来已经数次提高间接利率，而间接利率对市场资金面的影响并不弱于基准利率。货币政策如此转向的原因：中央已经确定要去杠杆、防风险，要引导资金脱虚向实。目前的情况是资金脱实就虚，资金没有进入实体经济，主要在金融机构、楼市里面倒腾。

　　值得注意的是，今后央行货币政策将逐步过渡到以调整间接利率为主——像美联储那样，而直接调整基准利率手段将退出。因为现在存贷款利率已经市场化，调整基准利率意义不大，所以在这种情况下，央行改用调整对各金融机构、特别是商业银行的利率来传导和影响市场利率。

　　商业银行等金融机构的钱从哪里来？我们知道，最大一块是吸收存款，另外是拆借及其他直接融资工具。商业银行同业拆借，会有一个同业拆借利率，同时，商业银行吸收的存款都存在央行，央行通过再贷款形式放给商业银行，再贷款过程中央行要收取一定的利息，央行就是通过提高这个利率，来提高商业银行的资金成本，商业银行再将这个成本转嫁给企业和个人贷款者，进而影响企业和个人贷款利率。

　　我们知道，央行货币政策有三大工具（公开市场操作、调整存贷款利率、调整存款准备金率），其中调整存款准备金率是数量型工具，其对市场的影响最直接。存款准备金率降低0.5个百分点，就相当于向市场多投放近7000亿元的资金，这个冲击会非常大。所以我们看到央行很久都没有调整过存款准备金率了。

　　正因为调整存款准备金率冲击太大，西方发达国家早就不再使用了。但我们国家却一直在用，这里面也有具体原因。我国的存款准备金很高，高的时候有20%多，现在降了也有18%左右，这与我们的国情有关。长期以来，中国经济主要由投资和出口拉动，企业出口商品收回来的大量美元外汇要向银行兑换成人民币。在这个过程中，央行要被动发行新的贷币去企业那里买回美元外汇。比如我国有3万多亿美元的外汇储备，对应的等额人民币是20多万亿元，这20多万亿元人民币如果不进行回拢、收管，肯定要对全国经济金融带来动荡。那么，外汇储备导致被动发行的货币怎么办？央行行长周小川提出了一个著名的“池子论”。所谓“池子论”就是把这个钱通过提高存款准备金的方式回拢到央行，防止对物价造成大的影响。所以我国的存款准备金率低的时候也要保持在18%、19%的水平，而美国则低于12%。

　　Tips：中美利率差异

　　美国的利率是联邦基金利率，即各个银行吸收的存款，吸收的资金以准备金形式存在央行（美联储），美联储要对这部分资金利率进行调整。一句话，美国所谓的利率是间接利率，是对金融机构调高、调低利率，通过金融机构间接影响市场利率。而中国所谓的基准就是直接对准个人、对准企业的利率，是直接利率。

　　央行调整间接利率还有一个好处，就是不会对市场造成直接冲击。